近日，愛慕股份有限公司(下稱“愛慕股份”)向證監(jiān)會(huì)遞交了招股說明書(審報(bào)告)，擬募資7.61億元用于“營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)生產(chǎn)項(xiàng)目”、“信息化系統(tǒng)建設(shè)項(xiàng)目”和“越南生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目”。

因此，一旦愛慕股份上市成功，會(huì)成為繼匯潔股份(002763.SZ)之后在A股上市的第二家“內(nèi)衣概念股”。另外，也有不少公司選擇在香港上市，例如安莉芳(1388.HK)、都市麗人(2298.HK)。

然而，當(dāng)“性感神話”維密英國宣布破產(chǎn)清算，安莉芬2019年業(yè)績大幅下滑，匯潔股份陷入滯漲后。種種跡象表明，靠女人賺錢的內(nèi)衣行業(yè)正在遭遇寒冬。

在內(nèi)衣行業(yè)如此艱難的情況下，愛慕股份卻依舊尋求IPO之路，大有“迎難而上”之意。

內(nèi)衣寒冬行業(yè)增速放緩，前五名市場集中度僅為9%

提起愛慕股份，估計(jì)大部分人想到的都是女士內(nèi)衣。事實(shí)上，自1993年品牌創(chuàng)建以來，在經(jīng)歷近30年的發(fā)展，愛慕股份的產(chǎn)品組合已從早期的文胸、內(nèi)褲逐步擴(kuò)展至保暖衣、家居服、其他服飾(如運(yùn)動(dòng)裝、泳裝等)、襪類、家紡、家居飾品、防護(hù)口罩等多個(gè)品類。

招股書顯示，2017-2019年期間，愛慕和愛慕先生的營收合計(jì)占主營收比重接近50%，其中又以女性內(nèi)衣為主的“愛慕”品牌占比30%以上為主要。

根據(jù)智研咨詢的數(shù)據(jù)，我國內(nèi)衣市場規(guī)模已由2012年的1675.2億元增加至2018年的4080.4億元。然而，在2015年達(dá)到增速頂峰后，隨后每年處于下滑趨勢，2018年的增速百分比降至2017年的一半。

無獨(dú)有偶，在內(nèi)衣市場規(guī)模增速放緩的情況下，2020年的新冠肺炎疫情又對整個(gè)行業(yè)予以沉重的一擊。國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示2020年上半年我國服裝鞋帽、針紡織品零售額較去年同期下降19.6%。

根據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù)，2019年中國女性內(nèi)衣市場前五名的市場集中度僅為9%。然而，同期日本、美國、英國市場前五名的市場集中度分別為66%、58%和19%。相比之下，中國女性內(nèi)衣市場前五名的市場集中度遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于日本、美國和英國。

聯(lián)營專柜坪效連年下滑，自營租賃店常年近半數(shù)虧損

愛慕股份采用全渠道布局的方式來獲取較大的市場份額，以直營為主，經(jīng)銷和電商渠道為輔。

受到新冠肺炎疫情因素影響，消費(fèi)者更傾向于線上購物。2020年上半年，愛慕股份電商渠道主營業(yè)務(wù)收入為5.6億元，較上年同期增加93.01%，其中70%上下的收入來自于天貓和唯品會(huì)兩大平臺(tái)。

貓妹注意到，近年，愛慕股份的零售網(wǎng)絡(luò)數(shù)量處于下滑趨勢，特別是直營終端中的聯(lián)營專柜模式。

近年，愛慕股份通過直營模式形成的收入占營業(yè)收入的7成左右，員工成本壓力大。為了解決這一問題，愛慕股份于2019年采取了關(guān)店、減員的措施。截至2019年底，愛慕股份關(guān)閉45家門店，直營終端為1933個(gè)。

截至2020年6月30日，愛慕股份的零售網(wǎng)絡(luò)由2，256個(gè)線下銷售終端和以天貓、唯品會(huì)為主的線上渠道所組成，其中線下直營終端達(dá)1，793個(gè)。

值得注意的是，2017-2020年6月期間，聯(lián)營模式的毛利率呈現(xiàn)逐年遞減趨勢，反觀其平均銷售費(fèi)用率卻呈現(xiàn)連年遞增的趨勢。與此同時(shí)，在營收連年增加的情況下，聯(lián)營模式的專柜坪效和平均單店經(jīng)營利潤處于下滑的趨勢。

更值得一提的是，愛慕股份的自營租賃門店虧損數(shù)量較多且虧損額較多。與此同時(shí)，自營租賃門店的毛利率和平均銷售費(fèi)用率常年處于較高的狀態(tài)下。

2020年上半年，自營租賃門店的平均單店虧損4.30萬元且平效偏低。愛慕股份在招股書中表示，受新冠肺炎疫情影響，自營租賃門店的收入減少，但同時(shí)門店租金等固定支出仍需品牌方持續(xù)承擔(dān)，因而租金支出占收入的比重大幅增加，一定程度拖累了2020年上半年的經(jīng)營業(yè)績。

然而，在貓妹來看，哪怕沒有今年的疫情，愛慕股份的自營租賃門店在2017-2019年期間，每年也有將近50%的門店處于虧損。

歸母凈利潤驟降四成，庫存激增欲靠降價(jià)增收

2017-2019年，愛慕股份的營收分別為29.47億元、31.19億元和33.18億元，而歸母凈利潤則出現(xiàn)下滑，分別為5.52億元、4.49億元和3.35億元。

也就是說，2019年的歸母凈利潤較2017年下降了近四成。

2020年上半年，愛慕股份的營收為15.45億元，同比下降6.40%;營業(yè)利潤為1.88億元，同比下降20.68%;扣非凈利潤為1.73億元，同比下降7.06%。

由此來看，愛慕股份不但凈利潤呈現(xiàn)連年下滑趨勢，且處于增收反而利潤大滑坡的情況下。

2017-2019年期間，愛慕股份主營毛利率出現(xiàn)下滑趨勢，分別為73.74%、72.29%和70.73%。2020年上半年，主營業(yè)務(wù)毛利率為67.34%，較2019年度下降超過3個(gè)百分點(diǎn)。

值得注意的是，愛慕股份的期間費(fèi)用占營收的比重卻出現(xiàn)上漲趨勢，分別為50.26%、55.27%、58.24%和52.84%，特別是銷售費(fèi)用連年占比處于40%以上。

為了維持的市場地位，2017-2019年間，愛慕股份的銷售費(fèi)用中僅裝修費(fèi)用就分別達(dá)到7669萬元、1.29億元和1.52億元，三年間增長了近一倍。

在貓妹來看，連年上漲的銷售費(fèi)用就是愛慕股份近年增收而利潤大滑坡的原因之一。

與此同時(shí)，愛慕股份的存貨卻在急劇增加。2017-2020年6月，愛慕股份的存貨賬面價(jià)值分別為7.46億元、9.05億元、11.32億元和9.96億元，占公司各期末總資產(chǎn)的比重分別為22.52%、26.05%、32.05%和27.30%。

面對不斷下滑的毛利率和不斷上漲的庫存，愛慕股份自2019年開啟了降價(jià)銷售的模式。

根據(jù)招股說明書，2019年愛慕股份的主要產(chǎn)品文胸、內(nèi)褲、保暖衣、家居服及其他服飾的單價(jià)分別為188.74元/件、66.73元/件、203.51元/件、219.3元/件，上述產(chǎn)品售價(jià)較2018年均同比下滑。

在貓妹來看，降價(jià)確實(shí)拉動(dòng)了營收的增長，但同時(shí)也壓縮了愛慕股份的利潤空間，毛利率的依然處于逐年下滑，再扣除日常品牌研發(fā)和店面升級的費(fèi)用，愛慕每年的凈利潤也是繼續(xù)呈現(xiàn)下滑的趨勢。

此外，愛慕股份現(xiàn)金流難言樂觀，2017-2019年，其經(jīng)營性現(xiàn)金流分別為6.14億元、3.28億元、2.44億元，更顯上市融資的急迫性。

想要成功登陸資本市場，愛慕股份還需解決增收不增利、歸母凈利潤持續(xù)下滑和受困高成本高庫存等問題，再加上內(nèi)衣行業(yè)的寒冬期，愛慕股份此番尋求IPO之路可謂難上加難。